Dergi 15 Ekim 2026'da yayımlandı.
SEC ve CFTC son dönemde bir dizi kripto yanlısı kural yayımladı. Peki bu kurallar mahkemede ayakta kalacak mı ve “kripto karşıtı ordu” tarafından kolayca geri alınabilir mi?
Senato'da CLARITY uzlaşma oylamasının başarısız olmasının ardından SEC ve CFTC kripto piyasaları için kendi kurallarını yayımlamaya hemen başladı.
Oylamadan iki gün sonra SEC, hisse senedi tokenlarının çıkarılmasını ve işlem görmesini mümkün kılan beş yıllık bir muafiyet açıkladı. OXK bu kapsamda ICE ile ortak çalışarak 63 NYSE'de işlem gören hisse senedinde işlem başlatırken Securitize de Apple, Nvidia ve Microsoft dahil 12 Securitize Hisse Senedi'ni piyasaya sürdü.
SEC ayrıca bir projenin kendi tokenlarını geri almasının kripto tokenını otomatik olarak menkul kıymet yapmadığını açıklayan bir rehber yayımladı ve likit staking tokenlarının menkul kıymet olmadığını belirtti. Kurum ayrıca kripto varlıkların saklanması için yeni kurallar önerdi.
CFTC ise bazı kripto yazılım sağlayıcılarını kayıt yükümlülüklerinden muaf tutma yoluna gitti. Yeni bir “kripto varlık pazarı” kayıt kategorisi önerdi ve kayıtlı borsaların kaldıraçlı işlem sunmasına izin vermeyi planlıyor.
Sektördeki bazı kesimlerin endişesi bu kuralların değişken kum üzerine inşa edilmiş olması. TD Cowen, kurum kurallarının “geri alınması en kolay olanlar” olduğunu, bunun da Trump atamalı komisyon üyelerinin Gary Gensler döneminin tüm izlerini sildiğinde gösterildiğini vurguladı.
2024'te Yüksek Mahkeme'nin verdiği bir karar da kurum kurallarının mahkemeler tarafından daha kolay bozulabileceği anlamına geliyor.
Kurumların düzenleme yapma gücünün dayanıklılığı şu anda mahkemede test ediliyor; bir topluluk bankası grubu, kripto firmalarının ulusal güven bankası charterı almasına izin vererek yetkisini aştığı gerekçesiyle Para Birimi Denetçisi Ofisi'ni dava ediyor.
Hukuki konuları tartışmak için D&A Partners'tan Yuriy Brisov ile Dergi konuştu. Aşağıda görüşmenin düzenlenmiş hâli yer alıyor.
Dergi: SEC Başkanı Paul Atkins, CLARITY oylaması başarısız olduktan sonra Kongre yapmadığı için kurumun kuralları yayımladığını söyledi. SEC gibi kurumlar kural yaratmak zorunda mı, yoksa zaten var olan kuralları yorumlamakla mı sınırlı?
Brisov: Kural yaratmak zorundalar. Bu yetki 1934 tarihli Borsa Yasası kapsamında. SEC, 1920'lerin sonunda ABD piyasalarındaki büyük çöküşün ardından kuruldu. Kuruluşundan itibaren SEC, yasaların nasıl uygulanacağına dair kural ve düzenlemeler oluşturma yetkisine sahipti. Amerikan mevzuatı genel çerçeveler oluşturur, ardından bu düzenlemeleri denetleyen bir gözetmen gelir.
Böyle kurulmasının bir nedeni vardı; örneğin blockchain tokenları ortaya çıktığında ABD mevzuatının yeni teknolojiyi karşılamaya hazır olması için. Komisyon yıllardır bunu yapıyor ve bu açıkça yetkileri dahilinde.
Dergi: Önceki yönetim tarafından atanan bir SEC'in kuralları ters yönde yorumlayabilir mi?
Brisov: Bunun bir nedeni olmalı. Teoride yapabilirler ama bu, hukuk gövdesinin oluşumu içinde olmalı. Gary Gensler döneminde Komisyon bu kuralları tokenlara uygulamaya çalıştı. Bu girişim belirsizlik nedeniyle başarısız oldu ve birçok şirket ABD pazarını kalıcı olarak terk etti.
Yeni Komisyon için bu, kuralları gözden geçirmek ve “Denediniz ama çalışmıyor, o yüzden kendi kurallarımızı sunacağız” demenin bir fırsatı. Kural sunma gücü sınırlı. Eğer şirketlere dayanılmaz ekonomik yük getiren ya da tuhaf düzenlemeler önerirlerse, şirketlerin ya da zarar gören herhangi bir tarafın bu düzenlemeyi mahkemede tartışıp “SEC'in yaptığı piyasa için zararlı” diyebileceği yasalar da var.
2011'de SEC, hissedarların vekalet yoluyla oy kullanmasına ilişkin yeni kurallar uyguladı. İş dünyası “bu tuhaf, külfetli ve hoşumuza gitmiyor” dedi. Business Roundtable vs SEC davası açıldı ve iş dünyası kazandı.
Dergi: Yüksek Mahkeme'nin Chevron kararı neydi ve 2024'te bozulması SEC ve CFTC gibi kurumların düzenleme yapmasıyla ilgili davaları nasıl etkiliyor?
Brisov: Chevron 1984'ün ünlü bir kararıydı. Mahkeme, yasa belirsiz ya da istatütte belirsizlik varsa kurumun yorumunun yasa olarak kullanılması gerektiğini söyledi. Haziran 2024'te Loper Bright yeni bir emsal oluşturdu ve Chevron'u geçersiz kıldı. Artık böyle bir zorunluluk yok. Elbette SEC güçlü bir otorite: Menkul kıymet yasalarını SEC'ten iyi bilen kim var? Ama mahkeme kendi aklını kullanmalı ve Howey davasını kendisi uygulamalı.
Dergi: Bu, SEC kurallarının bozulma ihtimalini artırıyor mu?
Brisov: Bazı durumlarda mahkemeler farklı bir sonuca varabilir.
Sadece “bu düzenlemeyi sevmiyoruz” diyemezsiniz. Örneğin ABD yatırım piyasasının geleneksel bir aracı kurumu ya da katılımcısı “Bu yeni düzenleme yüzünden zarar görüyorum” derse, yeterli araştırma yapılmadığını ve bunun iş için külfetli olduğunu, ABD piyasası için kârlı olmadığını kanıtlamalı. Zarar ve araştırma eksikliğini kanıtlarsa mahkeme bu düzenlemeyi iptal edebilir.
Gördüğüm kadarıyla Paul Atkins ve SEC birçok kripto firması ve VC ile istişare yaptı. Araştırmalarını yaptılar, bunu bir günde uydurmadılar.
Dergi: SEC ve CFTC kuralları önümüzdeki iki yıl ayakta kalır ve işletmeler yeni kurallara dayalı tokenize hisse senetleri etrafında altyapıya çok para yatırırsa, yeni bir SEC kuralları tek taraflı olarak geri çevirebilir mi yoksa eski yorumun üzerine inşa edilen işletmeleri hesaba katmak zorunda mı?
Brisov: Hesaba katmak zorunda. Eğer ABD piyasasının büyüme potansiyeli varsa ve bu düzenleme fayda sağlıyorsa, kurumu tek başına geçersiz kılamaz. Bir kurumun ya da mahkemenin izlediği düşünce süreci aynı: IRAC; konu, kural, analiz, sonuç. Anlaşılır ve şeffaf bir mantık uygulamak zorunda.
Sadece beğenmediklerini söyleyemezler. Bunun ekonomik gerekçesini ortaya koymalılar. Araştırma sunmalı ve yetersiz olduğunu kanıtlamalılar. Sadece o zaman farklı bir sonuca varabilirler.
Tartışma olsun diye, Paul Atkins'in Howey testinden nefret ettiğini ve onu terk etmekten memnun olacağını söyleyebiliriz ama yapamaz. Her notunda Howey davasının hâlâ işlediğini, ABD'de hâlâ geçerli bir düzenleme olduğunu tekrarlıyor. Ancak bu durumda ve şu durumda farklı yorumlayabiliriz ve bu bizim mantığımız. Bunu yapmamıza izin veren şey bu ve bunu şeffaf şekilde açıklıyor.
Dergi: SEC yenilik muafiyeti üzerinde yıllardır çalışıyor gibi görünüyor. Ancak SEC daha yakın zamanda bir SSS yayımlayarak bir kripto şirketinin kendi tokenını geri almasının bir emtia tokenını menkul kıymet yapmadığını söyledi. SEC'in bir SSS'sine dayanarak bir token geri alım planı başlatmak konusunda rahat olabilir miyim?
Brisov: Ona uyarsanız ve bunu söyleyenler ne dediklerini biliyorsa, muhtemelen güvende olursunuz. Ama bu mevzuat değil. Bir SSS sadece bir kılavuz gibidir. Personel için bile bir otoritesi yok.
Dergi: Yani SSS kuralların değiştiğini söylemiyor; sadece kuralların bu olduğunu mu söylüyor?
Brisov: Sadece ek bir açıklama, üniversitedeki bir ders kitabı gibi. Bunlar personel notları. Personelin nasıl çalışması ve bunu nasıl anlaması gerektiğini açıklayan bir kılavuz. Bunları sık sık yeniden yazıyorlar.
Dergi: a16z'nin hukuk danışmanı bunun büyük bir boşluk bıraktığını söyledikten sonra SSS'yi bir hafta sonra yeniden yazdılar.
Brisov: Tam olarak, ve böyle yapılmalı. Bu düzenleme ya da mevzuat değil, her hafta değiştirebilirler.
